聊聊价值投资—对话基金经理何杰

导言：

价值投资强调股票投资和实业投资的一致性，在A股市场有显著的正向效应。在全面复工后，大家对股市也多了分期待，今天我们收集了投资者的一些问题和前海联合泓鑫混合基金的基金经理何杰先生一起聊聊价值投资。

Q1：您如何做价值判断？会从哪些维度对一家企业进行价值判断？

何杰：价值判断可以分为多个种类，也有多种方法，买不同的参考书，会得到不同的心得。对于我个人来讲，我的原则就是把客户的钱当作自己的钱去投资，投资的方向是可以长期持有的、优秀的、创造价值的好公司。

如果要对投资标的做价值判断，也有很多方法可以使用。首先判断原则是这个公司是我想长期持有，或者这个公司能够源源不断的创造新增价值。具体方法是通过一些财务指标，包括毛利率、净利率、ROE等指标来印证公司的经营模式、商业模式、行业壁垒、竞争优势，进行各种逻辑的验证，最后判断这个公司是否具备创造价值的能力。归根结底，就是一个检验标准，这公司是不是源源不断地、实实在在地赚到现金，并且在创造现金收入的过程中，还可以源源不断地通过再投入来创造新增价值。简单来说就是站在企业真正股东的立场，评判这个公司的盈利能力是否符合自己要求。

Q2：目前哪些板块或方向内在价值仍有显著低估？

何杰：每个阶段都会有一些低估的板块或者行业，低估大多是因为基本面趋势处于相对较落后的阶段，低估的行业一般在当前的经济结构中处于调整阶段。比如说消费和白酒，基本面受到疫情较大的影响，疫情期间它的阶段性表现比较弱，但是相对它的长期内在价值可能又会有阶段性的低估。当然我们一般不太考虑这种短期的事件影响，我们更多关注的是处于所属行业周期底部阶段的低估板块。

Q3：实际投资时，怎样能以好价格买入好公司？

何杰：好价格就是能够以便宜的价格买入想持有的标的，这当然很重要。但是A股市场是非常有效的，投资者很活跃，可以说，要以绝对低估的价格买到好公司的概率很低。所以，价格和公司质地之间，我偏重于质地，价格上我会稍微放宽一些，因为略微偏高的价格是可以通过时间的成长来慢慢消化的。终有一天，会发觉当时的价格其实很便宜。

Q4：您会根据市场风格的转换来切换投资风格吗？

何杰：关于市场风格的转换，首先必须承认A股市场是一个非常有效率的市场，所谓的风格转换其实是和基本面变化、企业盈利变化或者行业盈利变化相匹配的，这也是趋势投资的前提，这一点市场A股还是非常有效的。在不在某一个风格里面，不影响我们对一个公司的长期价值的判断。我们也承认市场风格转换的时候，转换的方向有盈利变化预期向好的一个方向。我们当然也会在这个方向上会寻找更多的标的或者增加更多的持仓。但是在转换的过程中，我们也会持续对它的长期内在价值做经常性的评估。

Q5：如果您看好的行业没有被市场认可，您会快速调整吗？

何杰：“看好的行业没有被市场认可”，我认为如果这种情况发生，一定是对行业的基本面的判断是有偏差，是有问题的。大多数情况下，市场风格的转向都是跟基本面的变化相匹配的。如果持仓标的走势跟市场的风格之间存在有很大的偏差，首先还是要检讨自己在行业、公司的基本面判断上是不是有错误。如果是我持仓的标的走势跟市场的风格发生非常大的背离，并且股价走势也很弱，评估以后觉得它的内在价值相对于它的股价也没有明显的低估，我会考虑调整持仓。

Q6：您对普通投资者有什么投资建议吗，例如，该如何控制情绪，避免追涨杀跌？

何杰：投资方式不论是长期投资还是追逐趋势，都和个人的性格息息相关。有些人的性格，或者说能力圈比较擅长追涨杀跌，在趋势投资的快进快出中能获得丰厚的收益，这是其性格和能力圈所决定的，当然这种概率可能相对低一些。第二种就是把自己的能力圈认定在另一个范围，做公司长期持有人，而不会过度在意市场波动对情绪的干扰。

作为个人投资者，可以对自己做一些评估，如果事实证明自己具备这种在市场里追逐趋势的投资能力，那也是可行的，这也是一种让人羡慕的能力。但是如果在十次追涨杀跌中有五六次都是失败的，甚至七八次都是失败的，或者说长期累计下来证明自己不适合这种趋势投资模式，那就不要坚持。如果投资者想参与到权益市场的长期投资回报，又自我认定不具备追涨杀跌的能力圈，我觉得基金投资是一个很好的选择。

Q7：从中长期角度您是怎么看待A股市场呢？

何杰：我对中期主导市场的重要因素排序为：海外疫情进展、国内对冲政策及复工进度、类贸易战风险。从海外疫情发展看，最悲观时期已经过去，海外市场预期逐步企稳并反弹至新高；从国内基本面看，偏内需经济有望超预期恢复，但流动性宽松边际减弱；海外流动性枯竭风险已逐步减弱，但类贸易战风险影响抬头，HW事件影响程度超预期。综上，我们认为中期市场进入均衡状态，虽然部分标的今年涨幅较大，但市场整体估值仍处于合理偏低水平、流动性仍保持宽松，因此发生系统性风险的概率不大。下半年随着疫情控制后的经济持续复苏，A股仍是全球范围极具吸引力的权益资产。

我认为，高质量发展仍将是中长期实体经济和金融市场的主线。其中，科技创新方向的云计算、5G、新能源、创新药等，仍是新经济的主要方向；消费板块中，满足美好生活需求将贯穿主线，医疗服务、品牌消费、大众消费品长期看仍将持续增长；周期板块中，虽然总量下行趋势确认，但稳增长需求仍将持续，而其中不乏市场份额和ROE持续提升的细分行业龙头，仍将源源不断的创造价值回报。